Regimes Cambiais pós Plano Real na visão de Modenesi

No Brasil foi adotado o regime de metas cambiais, de 1994 à crise cambial de 1999. Esse regime obteve êxito nos quase cinco anos em que vigorou, porém teve seu lado negativo, pois deveria ser utilizado apenas para a estabilidade de preços, mas, diferente disso, foi estendido por mais tempo. A fragilidade aconteceu porque, ao atingir a estabilidade de preços, continuaram utilizando esse regime, que deveria ter sido substituído de forma planejada, e não de forma traumática, como foi em 1999.

Os pensadores a favor do abandono da âncora cambial (controle artificial da taxa de câmbio) após a estabilização defendiam que uma desvalorização cambial não seria capaz de ocasionar um repique da inflação, pois a economia encontrava-se desaquecida, com os componentes da demanda agregada todos reprimidos, portanto, o impacto da desvalorização cambial sobre os custos não seria repassado para os preços.

Em contrapartida, o Banco Central do Brasil (BCB) referendado por muitos analistas, temia um repique inflacionário causado pelo abandono do regime monetário de metas cambiais. Portanto, existia um excesso de cautela quanto a essa decisão, apesar de o sistema cambial já vir sendo flexibilizado gradualmente. O país caminhava para um sistema de maior flutuação, porém o problema estava na velocidade com que isso era feito.

Já existiam indicadores (que não foram levados em consideração) de que o ritmo estava mais lento do que deveria. O déficit no Balanço de Pagamentos (BP) era um deles, onde o BCB tinha que aumentar as taxas de juros para atrair capital externo, para, assim, garantir o financiamento do BP e a manutenção das reservas internacionais. Porém, a política de juros altos carregava um alto preço, pois aumentava a dívida líquida do setor público em relação ao PIB, já que parcela significativa dessa dívida estava atrelada à SELIC. A dívida pública alta era outro indicador de ameaça à manutenção do regime monetário de metas cambiais, pois um dos requisitos para esse regime era que o país tivesse austeridade fiscal.

A moeda brasileira tornava-se mais vulnerável a ataques especulativos, devido aos desequilíbrios macroeconômicos internos e externos, o que dava mais um indicativo de que o regime monetário de metas cambiais deveria ser abandonado, porém as autoridades monetárias pareciam ignorar esses fatos de necessidade de mudança. Enquanto a mudança não acontecia, o real continuava sobrevalorizado, o Brasil acumulava déficits no BP em conta corrente, financiados pela entrada de capital estrangeiro na forma de empréstimos, financiamentos e investimentos.

A capacidade do BCB em sustentar por tanto tempo o regime monetário de metas cambiais foi o elevado grau de reservas internacionais, que era mantido graças às condições de liquidez internacional aliadas à restrição monetária interna.

As dificuldades do país aumentaram quando a taxa de risco soberano elevou-se bruscamente, refletindo a desconfiança do mercado financeiro quanto à viabilidade da manutenção do regime monetário de metas cambiais. Na expectativa crescente de desvalorização cambial, a demanda por moeda estrangeira se elevou consideravelmente, forçando o BCB a vender volumes cada vez maiores de reservas internacionais para assegurar a taxa de câmbio. Isso reduziu a capacidade de intervenção no mercado cambial, reduzindo as reservas do país.

Nesse momento houve a substituição do Presidente do BCB, passando de Gustavo Franco para Francisco Lopes, que adotou a chamada banda diagonal endógena, mas que logo se tornou insustentável, pois, se fosse mantida, acabaria com as reservas internacionais em poucos dias.

Com o objetivo de preservar as poucas reservas internacionais que ainda sobraram, o BCB foi obrigado a alterar o regime monetário, deixando que a taxa de câmbio fosse determinada livremente. Não existia outra opção para o BCB a não ser adotar essa medida, pois, caso fosse mantido o regime antigo, as reservas internacionais se esgotariam.


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